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评近期地方政府债务臵换及平台再融资政策松动:城投!干杯

2015-5-20 10:36:38 来源:国泰君安证券报 作者:

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近期监管政策强烈地释放存量政府债务兜底和增量再融资政策松绑的信号,城投债信用基本面迎来历史上最好的黄金时期。(1)三部委发文明确以定向承销方式落实存量债务兜底,未来仍有进一步臵换额度期待;(2)国务院转发三部委文件专门明确积极支持平台在建项目后续融资,缓解再融资压力;(3)发改委积极推进项目收益债,同时全面放松企业债发行标准,实质化解去平台化后的增量融资难题。

与之前的情况一样,理解平台融资政策不能简单纠结字面意义,而要看透背后的监管态度以及由此导致的政策实际执行效果的变化,无疑将近期的政策结合起来理解,背后即是全面宽松。控制增量风险和化解存量风险之间的天然矛盾决定历史上关于城投债和地方政府再融资的政策都是字面严格而实际执行过程中具有相当的灵活性,领悟政策背后的监管态度是判断形势的关键。从近期的一系列监管动作来看,当前的形势无疑是保增长压力空前加大,控制政府债务增量融资风险暂时退居其次,化银存量风险、甚至确保合理增量成为重点。更重要的是,基于这种监管态度的变化,可以预见,实际上更具灵活性的政策执行效果会发生更大的变化,地方政府再融资压力将有效缓解。

估值方面,我们春节后就一直提示平台再融资风险解除,城投债将迎来估值修复的机会,近期良好表现后,尽管信用基本面的利好兑现对于城投债估值的边际实质影响可能已经不大,但将确保城投债仍然具有良好的配臵价值。总体上看,前期良好表现后,近期针对平台的宽松政策进一步兑现,从估值层面进一步推动城投债收益率下行的动力在衰减,但是信用基本面的强烈利好至少仍然有利于维持城投债的配臵价值。

唯一的问题在于当前城投债质押融资仍存在瓶颈,未来可以关注能否寻求突破。

另外,关于城投债的分化话题也暂时淡出,或者分化的逻辑将重新回归以行政级别、财政收入、与政府关系亲疏等老层面。

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